Kурс
У документу Међународног монетарног фонда (ММФ) од 2 марта 2018. године извршена је рекласификација де фацто начина одређивања курса динара са пузајућег (цраwл-лике) на стабилизован (стабилизед). Де јуре механизам је остао у режиму пливајућег курса. Ова наоко ситна промена није привукла пажњу у Србији, али је била најава онога што ће се дешавати са политиком курса динара у наредном периоду.
У прошлости су периоди стабилности курса динара били ретки и нису трајали дуго. Шта се променило у последње две и по године у којима је динар апресирао и реално и номинално, да би на крају курс био стабилизован?
Стандардне теорије формирања курсева сматрају да три фактора утичу на његову висину према другим валутама. То су продуктивност схваћена у најширем смислу, инфлација и каматне стопе. Побољшање продуктивности, ако уопште постоји, сигурно није разлог јачања курса динара и његове стабилизације. Инфлација у Србији је стално виша од оне у ЕУ, али се то не рефлектује на тренутни курс динара према евру. На крају каматне стопе у Србији су дуго биле на вишем нивоу у односу на ЕУ и регион, али се стабилизација дешава када Народна банка Србије (НБС) обара референтну каматну стопу на ниво испод стопе инфлације. Нова монетарна теорија, која је скуп лабавих правила која одговарају политичким и економским елитама у развијеним земљама, не придаје значај курсевима већ понуди новца. По њој “у модерним временима централне банке могу креирати новац без ограничења” што оне и раде. Дакле, стабилност курса динара може се само делимично објаснити уобичајеним економским теоријама и параметрима.
Неке друге домаће и иностране политике посредно доводе до стабилности курса динара, односно утичу на домаће окружење при формирању курса динара. НБС не може аутономно креирати динаре, већ то може да ради само на бази девизних трансакција. Овај прикривени валутни одбор допуњен је операцијама на отвореном тржишту где НБС репо операцијама регулише ниво динарске ликвидности. Kао монетарна стратегија усвојено је таргетирање инфлације што значи да се референтна каматна стопа НБС помера тако да привлачи или дестимулише прилив спољне ликвидности, а посредно регулише динарску ликвидност. Основни циљ НБС је ценовна стабилност, док је питање екстерних дефицита којима Србија обилује остављено такозваним структурним реформама, али не и курсу динара. Ова стратегија одговара пословним банкама и централним банкама земаља резервне валуте, јер ствара тражњу за њихове огромне емисије новца. Таргетирање инфлације кроз промене референтне каматне стопе, доводи до апресијације курса динара и то је механизам којим се обара инфлација, што се нама и догодило.
Фискална консолидација 2015-2017 допринела је стабилизацији курса динара, јер држава неко време није морала да позајмљује новац. Тако је буџетска штедња показала има не само добар ефекат на фискалне параметре, већ и посредан ефекат на курс динара.
Допринос стабилности курса динара даје монетарна политика Европске централне банке (ЕЦБ) која брзо повећава понуду новца. Kрајем јула ове године ЕЦБ има у свом портфељу преко 3000 милијарди евра потраживања од јавног и приватног сектора. Највећи део ових потраживања односи се на државе чланице еврозоне, јер је огромно креирање новца и обарање каматних стопа много безболнија опција за финансирање дефицита или јавног дуга, него повећање пореза или снижавање трошкова државе. Уз скорашњу тврдњу да су Федералне резерве (ФЕД) само пука подружница Министарства финансија САД, мит о независности централних банака најразвијених земаља је стављен под сумњу.
Експанзивна монетарна политика ЕЦБ преплавила је јевтиним новцем европску периферију. Србија је дуго била најбоља опција за портфолио улагања на истоку Европе. Разлог је у томе што је НБС каснила у обарању референтне каматне стопе у односу на еврозону, па су улагања у папире Министарства финансија или учешће у репо операцијама доносили улагачима приличну добит.
Значај ова три фактора који утучу на политику курса динара се мења. Двогодишња фискална експанзија је у великој мери поништила позитивне ефекте консолидације јавних финансија на курс динара. Позиција НБС у погледу монетарне стратегије је под лупом, јер постоје тврдње да је курс динара, а не референтна каматна стопа постао главни инструмент монетарне политике. Питање је до када ће монетарна политика ЕЦБ бити у овој мери експанзивна. Уколико ЕЦБ почне да продаје своја потраживања, односно да повлачи новац из оптицаја, притисак на номиналну апресијацију динара ће опасти.
Стабилан курс динара има своје предности и оне су познате. Он одговара привредницима, што није занемарљива чињеница. Питање је како и колико садашњи курс утиче на спољнотрговинску размену, јер је у условима брзих промена услова размене и цена појединих есенцијалних роба тешко утврдити његов ефекат на извоз и увоз. Да ли изражена номинална и реална апресијација динара у последњих неколико година може трајно стабилизовати курс динара на садашњем нивоу остаје питање за НБС.
Стабилан курс динара не значи да је НБС фиксирала курс према евру. Пре би се рекло да је она бранила даљу номиналну апресијацију динара, која је у великој мери одраз огромне монарне експанзије у зони евра. Званично фиксирање курса, што би могло да буде дугорочно опредељење, захтевало би другачију комуникацију НБС и промену монетарне стратегије. А то се не дешава.
Србољуб Антић
председник ресора за финансије и монетарну политику Демократске странке
Ауторски текст је објављен у недељнику Нови Магазин